Anchorage：基於規則的備兌看漲期權可為比特幣創造約 5% 的合成收益

Anchorage Digital 的最新研究指出，覆蓋式看漲期權策略可為比特幣持有者創造有意義的「合成收益」——但前提是必須嚴格且積極地執行。在由研究主管 David Lawant 領導的詳細研究中，Anchorage 對 2021 年 10 月至 2026 年 4 月期間的每一個進場點進行了超過 37,000 次小時級回測，以釐清 BTC 期權收益實際有效的時機與失效的時機。 為何現在期權至關重要： - BTC 期權已從小眾市場轉變為機構市場。BTC 期權未平倉合約總值在五年內增長了約十倍，於 2025 年底短暫突破 1000 億美元，而在研究期間則維持在約 600 億美元水平——Anchorage 指出，這一數字已超過整個 BTC 合約的未平倉總量。 - 新興交易平台（尤其是 2024 年底推出的 IBIT）已迅速與 Deribit 在未平倉合約和交易量上匹敵，意味著機構今日面對的期權市場比 18 個月前更深層且結構不同。 核心理念：波幅風險溢價 Anchorage 聚焦於比特幣的上行波幅風險溢價——即 25 德爾塔看漲期權的隱含波幅與隨後 21 個交易日實際上行波幅之間的差異（以 SPY 和 QQQ 為基準）。在 2024 年後的大部分時期，BTC 的上行波幅溢價平均約為股權基準的兩至三倍。這種升高的溢價使賣出看漲期權具吸引力：你可收取期權費，同時保留至行權價之間的部分上行敞口。但代價顯而易見——若 BTC 漲破行權價，你的上行收益將被限制。 關鍵績效結果： - 在最近 12 個月（2025 年 4 月 30 日至 2026 年 4 月 30 日）內，一個簡單的 20 德爾塔、30 天覆蓋式看漲期權策略表現良好：在現貨 BTC 下跌 19.4% 的情況下，該策略為底層 BTC 帶來了 5.5% 的淨收益。該策略削減了近三分之一的回撤；組合波幅從 40.6% 下降至 35.0%，最大回撤從 49.7% 改善至 44.5%。 - 在整個 2021 年 10 月至 2026 年 4 月期間，同一未過濾策略產生了微小的負收益（總計 -0.5%，年化約 -0.1%），儘管勝率有利（57 場盈利交易對比 13 場虧損交易；勝負比為 4.38:1）。Anchorage 將此描述為「在蒸汽機車前撿便士」，因為 BTC 周期性且持續的漲勢反覆超越了短期看漲期權。 為何紀律至關重要 Anchorage 展示了被動式覆蓋與主動管理策略之間的差異。未過濾方法在任何市場環境下均賣出看漲期權，因此在主要牛市階段（2021 年末高點、2023–24 年從約 16,000 美元漲至超過 70,000 美元、以及 2025 年突破 100,000 美元）付出了代價。相比之下，基於規則且經過過濾的方法顯著改善了結果： Anchorage 測試的過濾條件： - 進場條件：BTC 趨勢未強勢看漲（10/30/50 日移動平均線呈堆疊狀態），且隱含波幅高於其 90 日移動平均值。 - 出場條件：75% 止盈、基於德爾塔的停損，以及到期前兩日緩衝以降低伽瑪風險。 - 結果：透過這些簡單的市場環境與隱含波幅過濾條件，整段期間的覆蓋式看漲期權貢獻提升至 23.7%（年化 5.2%）。組合夏普比率從 0.20 提升至 0.30，儘管該策略僅在約 44% 的時間內處於活躍狀態。 關鍵參數： - 德爾塔：10–25 德爾塔為有效區間。低於 10 德爾塔對許多機構需求而言過於薄弱；高於 25 德爾塔則在強勢牛市中表現不佳。 - 到期日：至少 21 天到期的期權表現更佳。7 天和 14 天到期的期權因 BTC 日內波幅導致停損事件頻繁發生，而梯塔值衰減尚未發揮作用，結構上處於劣勢。 - 穩健性：在滾動窗口測試中，一年期窗口顯示在有效德爾塔區間內約有 55%–85% 的窗口產生正收益，反映其對市場環境的敏感性。在三年期窗口中，12 種配置中有 11 種在至少 91% 的窗口中產生正收益（其中五種達到了 100%）。中位數年化收益集中在約 4% 至 6%。 對 BTC 持有者的總結： 覆蓋式看漲期權並非失效——但其表現高度依賴路徑。在橫盤或下跌市場中，它能產生可觀收益並降低波幅；但在強勁且自相關的牛市中，它將反覆限制上行空間並令持有者沮喪。Anchorage 的建議是：若機構或經驗豐富的交易者希望透過期權為 BTC 創造收益，他們必須將其視為一種主動、對市場環境敏感的策略，並仔細選擇德爾塔、到期日與隱含波幅過濾條件。 截至發稿時，BTC 價格為 $73,113。